即时财经张晓晶:国家资产负债表与供给侧结构性

即时财经 2020-06-30187未知admin

  但中国的杠杆率增速是全球的2倍还多。四、资产负债表视角下的供给侧结构性生成资本认真我们的国家资产负债表,一定还会有更多的发现,对于未来也会有更多的。经过八、九年的努力,我们关于国家资产负债表的研究已经界上获得了相当的认可,在国际上拥有了一定的话语权。美国出现次贷危机,就是因为给居民部门发放了大量次贷。这个事情短期变不了。比如一战、二战这样的“非常”时期,公共部门的杠杆率高于私人部门的杠杆率。其次,和我们的比,BIS的杠杆率数据偏高。至少,由此所得出的结论(比如中国直接更高),并没有很明晰的政策含义,那么这样区分的意义就不大,甚至可能会。另一方面,从规模上看,美国人均国民财富和无形资产分别是中国的38倍和70倍之多。我认为这可能夸大了风险。最后所有的问题都是“一个人扛”。当时,想成为一名经济学家首先要能够衡量一个国家的国民资本,这几乎成了一种经济学入门仪式。生成资本4.10万亿(其中地下矿藏:1.03万亿美元)2018年全年,国有企业总负债上升了16.0%,而总资产上升了17.8%;年份这里有两点值得反思:一是,格利与肖关于直接与间接的定义,对于结构日趋复杂的金融体系来看,是有些“过时”了;无论资历如何,专业的唱跳水准和出圈的舞台呈现,才是真正将观众目光留在台上的不二选择。

  金融体系的体制性偏好,恰恰反映出它是风险规避的。三是较大的差距使得平均意义上的杠杆率不能完全反映实质上的结构性风险。因此,价值重估因素必须考虑。圣经贤传的解释:旧称的代表性著作为圣经贤传(圣经:传说经手订的著作。人力资本图11 部门杠杆率(%)其次是资产流动性。

  但按照格利和肖的指标,只要不通过金融中介所获得的都叫直接,在这几个国家中我国直接已经排名第一。抗战胜利后成立了资源委员会,请国际上研究国民收入的“大咖”库兹涅茨到中国来,吴承明先生是他的助手。除了日本,国家都是私人部门杠杆率远高于公共部门杠杆率。资本在整个经济运行中、财富创造中、财富分配中再次占据了重要,所以它才会被叫做“资本论”。若把每年弥补缺口所需的财政补贴折现并加总,得到2016年的隐性债务规模为24.9万亿元,相当于当年P的33.5%。2008年,我国居民杠杆率是53.2%,比发达国家还要略低;问题出在哪里?我国的债务性更偏向于以银行为主导,而股权中银行的占比较低。所以说需要推进金融供给侧结构性。(土地、无形资产、递延资产及资产)数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。亚当·斯密的《国富论》发表于1776年,配第的《算术》约在此100年前,也即1676年完成。比如他根据土地租金推算土地价值,根据屋租金推算屋价值,根据平均工资和平均支出推算劳动力价值,根据人口数目和盈余收益推算国家财富,等等。由于国际清算银行(BIS)也有关于杠杆率数据的发布,因此存在一定的竞争。下面介绍一下国家资产负债表的基本编制框架。2016年狭义指标只考虑上市股价占P比重,中国最低;他强调说,中国很在意公共部门的效率不高,其实全球都是这样的,发达经济体也是这样。现在我们一共出版了三本中文专著,分别是国家资产负债表(2013、2015和2018);国家资产负债表提供的丰富而专业的数据,不仅能够有助于我们把握宏观经济运行的基本状况,结构性问题和风险,并且能够未来的方向。有很多国家还很高,如挪威、、哈萨克斯坦、、、秘鲁、南非等,基本上都是资源型国家。和这些资源性国家相比,我国持有的净资产比重还不是最高的,但比起一般的经济体我国已经非常高。这显示了后发国家在经济发展中,更为倚重工厂、矿山、土地等“有形”财富的积累,而在很大程度上轻视人力、制度等“无形”财富的增加?

  财富研究传到中国成为“国富研究”。居民和看起来问题不是太大。首先,优化配置公共部门存量财富(“新国富论”)。”一是稳步推进破产重组,让市场清理机制发挥“强制性”作用。二者“井水不犯河水”,相安无事。中美未来消费流的差距应该是造成总财富差距的核心因素!

  P差不多是美国的六成,而净财富则差不多是美国的七成。吴承明先生也发表过中国资本构成和中国工业资本的估算等等。阿罗等人分别直接计算了自然资本、人力资本、再生资本(reproducible capital)、石油资本收益、以及碳排放损失,并将之加总以估计出全部国民财富(见表4)。注:方框代表直接,圆框代表间接。中国一直在紧跟世界,即便在那个时候也是紧跟世界的。这包括推进国有企业的破产重组,清理僵尸企业;但中国还没有发布的相关数据。如果就是要提高占比,那你的直接怎么定义?麦金农、格利和肖、戈德史密斯等都有不同的定义。我在一些旧的报刊寻找关于国富研究的文献,结果发现,尽管封面上有“国富研究”,但在正文中却只有一个豆腐块,并且是穿插在很多与之无关的问题讨论中,像是一块“飞地”。他写了很厚的一本书叫《金融结构与金融发展》,里面使用的大量数据就来自于他编制的国家资产负债表。

  (万亿)财富占比高于P占比,这里当然会涉及到估算方法问题。通过对资产增量的分解发现,2000-2015年,全部非金产增量中有32%的比例来自于价值重估的贡献,居民和这两个部门的非金产增量中分别有59%和36%来自于估值提升。自然资本净财富新一轮土地的核心在于如何好农民的利益。二是2012年以来金融创新的推动。没有P、没有流量,你什么也留不下来。

  按出版社的说法,英文版需求量较大,下载量比同类图书要高出许多。参见表1。说到这项工作,第一个想到的自然是。这个数跟美国很接近;去年企业杠杆率下降了4.6个百分点,结构性去杠杆取得了很大成绩。住户贷款(万亿)碳排放损失(变动额)大概在1936年就有美国学者提出,能不能用企业资产负债表的思来构造国家资产负债表,这个思慢慢成熟是在上个世纪60年代。但2015年新预算法实施以后,债务就划到了企业部门。

  美国一、国家资产负债表研究的进展(三)部门证券投资生成资本(四)金产与金融业增加值。与城市用地后来我们知道,特别是凯恩斯时期,一直到上个世纪40年代、50年代,关于收入和产出方面的研究变得更重要。时间滞后带来的最大问题就是:由于杠杆率反映的周期性变化,会直接影响对经济形势的判断,所以数据滞后容易导致误判。从2017年开始,我们开始发布季度杠杆率数据。我国的直接占比与大家的直觉并不一致。财富收入比有很明显的分配含义。这个账本里一边是资产,另一边是负债。而这两个部门的债务攀升有着鲜明的“中国特色”,是体制性因素造成的。首先,居民部门杠杆率增长太快。并且,出于一种很简单的心理,BIS数据的认可度要更高些。图7 居民部门杠杆率(%)由于国企债务增速高于民企,非金融企务中的国企占比在不断上升。戈德史密斯指标表9 资金流量表债务收入比目前来看,我们(中国科学院的国家资产负债表研究中心,即CNBS)是国内唯一定期编制、研究和发布中国国家资产负债表的机构,之前提到的几股力量都未能再继续相关的研究。低效率的企业、僵尸企业如果不退出,那些有效率的企业就可能被挤出,新生企业更没有办法进入。美国二是硬化国企与地方的预算约束,兜底。欧元区做过这样一个模拟,如果经风险调整,那么金融收益就会下降40%。单位:万亿美元)人均国民财富英国非金融企业为了获得对于财富比较的更全面认识,我们来看看世界银行、阿罗等人以及的估算。

  中国经济之所以发展这么快,是因为形成了“四位一体”的赶超体制:即国有企业的“结构性优势”、地方的发展责任与软预算约束、金融机构的体制性偏好,再加上的最后兜底。这个现象在国际上是少见的。如果把《21世纪资本论》压缩成一篇论文,就是“资本又回来了”。格利和肖指标这些年来,我们的金产增速非常快。记录债务的行为很早,考古发现它比货币的出现都要早很多。图3显示, 2003年以后,金产增速基本上都高于P增速和非金产增速。但企业部门还有微观杠杆率,即资产负债率。这也可见,国富研究在当时常时髦的话题,即便一些非经济类的也要刊登关于国富比较的数据。但杠杆率偏低,这里面其实也是潜藏着问题的。这不是什么特别的发现!

  进一步看,金产/负债包含三项,项目(一)是国内金产/负债,项目(二)、(三)其实就是我们通常所说的国际投资头寸表。、中国科学院经济研究所副所长张晓晶出席并以《国家资产负债表与供给侧结构性》为题发表。作为国家也需要有一本账,即所谓的“国家账本”。目前国际上也在提倡采用风险调整办法。但我们和主要发达经济体去比,已经是第一了。但是增量到了今天,已经没有多少拓展的空间了。去年出现了一个很有意思的现象,国有企业的资产负债率在下降,民营企业的资产负债率在上升(见图9,我们以工业企业作为民营企业的替代性指标,因为工业企业中80%左右是民企)。所以企业部门的净值为0。根据我们的估算,国企债务在非金融企务中的比例由2017年的61.4%上升至66.9%,不断创出新高。人力资本图10 非金融企务中的国企债务占比(%)通货与存款(三)国家资产负债表编制框架石油资本收益(变动额)表4阿罗等:2000年中美国民财富比较 (2000年价格;原因大概是关于统计数据上吵的很厉害,有不少质疑的声音,导致在发布数据上有一定压力。部门显性杠杆率是相当低的,2018年仅为37%。所以那个时候部门的杠杆率远远超过私人部门的杠杆率。但通过以上可知,这个贡献主要来自民营企业。但随着中国人口进入老龄化,增长由投资驱动转向消费驱动,储蓄率就会不断下降(事实上从2008年以来,我国的国民储蓄率已经有所下降),财富积累的速度也会随之放慢。

  他的研究“中国国民所得(一九三三年)”,富有开创性,也产生了国际影响。我想特别强调的是,过去的叫增量,增量是指对传统体制动不了,那就在体制外发展。我们的金融业增加值之所以高,是没有把风险损失考虑进去。拉瓦锡在1791 年出版的著作《法兰西王国的领土财富》中,公布了他关于1789 年情况的核算。就如开篇提到的,从事国富研究,或出于征税需要,或出于国际竞争(甚至战争)需要。持有比例(%)国内部门合计英国生成资本麦金农指标以上是国家财富估算的简史。关于杠杆率。我在内部讨论时提出一个看法,我们的金融业已经有了这么多增加值,可以高枕无忧了?其实不是,这只是在正常时期、安全时期所获得的收益。从财富角度看,中国的综合国力比P所显示的更接近于美国的实力。这样的模式现在难以持续了。住户贷款保险准备金和社保基金权益从金产占P比重看(见图4),中国还不是很高,中国金融还得发展。因为这个周期还没有过去,银行坏账还在上升。因为国企债务中,有一半左右是债务,而这些债务原本是归部门的。三是金融服务收费高。图4 金产占P比重(倍数)自然资本资料来源:国家,银行。隐性债务加显性债务,占P的比重就超过90%了。而的研究是“先分后总”,由各部分资本加总出总财富。

  他们通过比较日本1913年(一战前)、1919年(一战后),以及1924年的国富数据,并与1925年六大强国数据进行比较,指出“日本国富近年颇有增加,而较诸英美,仍有逊色”。进一步细分,财富占27%,居民财富占73%。这也是为什么在进行国力比较时,P成为普遍使用的衡量指标。美国今天想和大家分享以下四个方面的内容:一是国家资产负债表研究的进展;现在的存贷款利率市场化、理财市场的发展等使得这方面情况有所好转,但过去金融中介坐收渔利是普遍现象。(显性)杠杆率是37%,比发达国家低得太多。习总提出金融供给侧结构性,并不是说金融不发展,而是如何样良性发展。国际投资净头寸国家资产负债表听起来很复杂,但如果结合现实中的家庭或者,就非常好理解。国际比较看,中国处在第二位,日本在第一位(见图2)。资料来源:《经济之微波》,1928年第1期。自然资本首先,仅仅着眼于P赶超是不够的,还要从财富视角、经济增长的可持续性角度来进行综合国力的比较。所以不要把资产负债表的编制仅仅看作是一项统计性的、技术性的工作,实际上很多理论创新,都是基于大量的数据统计、估算与整理。但是负债不一样,作为债权人会记得非常清楚,记录也非常详细。配第称得上是财富估算的鼻祖。我在法国跟他交流,说你的政策主张和当年提出的性举措有没有相似的地方?他的回答很聪明,说我主要还是做研究,把数据拿出来看看能得到什么结论;

  世界银行在2006年、2011年先后发表的两篇关于全球国民财富的报告。弗里德曼关于货币经济学的重要结论就是从《美国货币史》里大量的统计数据中总结出来的;当然也有例外。邵元节能够做到位极人臣,15年恩宠不减,主要是因为他为官谨小慎微,从不结党干预朝政,能够守着自己的本分,投上所好,一心做好祭祀、祈福等斋醮之礼。仅仅从微观杠杆率角度似乎是国有企业在去杠杆而民营企业在加杠杆。金融机构那么怎么办?侧重于债务攀升的体制根源,我有三点:(二)企业部门固定资产住户(一)居民部门国家资产负债表以一国总体经济存量为考察对象。所以要研究在土地过程中如何农民利益,这关系到共享发展,也关系到土地要素更为合理有效地流动和促进土地资源的优化配置。由于国内金产=国内金融负债,即项目(一)中的资产负债完全抵消,那么国内部门合计的净金产就等于(二)、(三)项的加总,也就等于净国际投资头寸,于是有:无论是我国的净资产437万亿,还是我国的广义净资产近120万亿,都体现出我们在财富积累方面的。我跟作者讨论过,因为他采用了我们的一些数据。财富收入比越高说明资产的产出能力越差,经济体的效率就越低。现在讲国家治理,讲提高国家治理能力,首先一点是要做到“心中有数”,这个“数”包含了很多方面。非金产中,国有建设用地主要用于覆盖未来1-3年的土地供应,具有较强的流动性,这部分为23.9万亿,占非金产的52.4%。非常简单,挂一漏万。总计2.大量财富积累与中国的低消费以及由此带来的高储蓄、高投资有着密切联系。数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。比较典型的是在2012年以后,而且这个差距还在扩大。一批是李扬、张晓晶领衔的中国科学院课题组,另外两批分别由曹远征和马骏领衔的研究团队!

  黄仁宇讲“数目字管理”,也是强调国家治理中数目字的重要性。因此他像当年发出宣言一样,提出要采取各种各样的措施。人力资本(二)财富分配生成资本4.未来看,财富积累要转向向无形资本(人力资本与制度资本)、自然资本的积累。我们不能只关心财富积累,还得关心财富怎么分配,谁分得多、谁分得少。将应付职工养老金计入负债也是国际通行做法。资料来源:国家,银行。很多人都说要为说话,要为农民兄弟争取利益,但在实际的政策运作过程中,农民的利益往往是被忽视的。摸清家底,是想搞清楚自身有没有足够的资源或能力来赢得战争。现在进入到中国国家资产负债表的最新估算。

  但事实可能并非如此。高储蓄就得有高投资,从而形成较多的财富存量。后来又有新的力量加入,如银行的杜金富和发展研究中心的余斌,他们领衔的研究工作更侧重于资产负债表的编制。2008-2018年10年间增长了35.3个百分点,年均增长3.53个百分点。从国际比较看,中国的国民储蓄率基本上处界最高之列,除了新加坡、阿联酋和几个很小的国家。表1 国家 资产负债表编制框架大约在2012年的时候,关于中国国家资产负债表的编制和研究,不约而同地出现了三批“民间”力量。相对而言,对名义P统计的标准相对一致,其可比性更强。全部财富差距中国不及美国的四分之一,差距最大的在人力资本。但如果考虑到城镇职工养老保险缺口(这部分作为的或有债务)要比机关事业单位养老缺口大得多,未来的养老负担将会更大。今天的少消费不一定是真的由于勒紧裤腰带,而是因为有太多的因素了消费、影响了消费,不管是什么原因,最后的结果就是消费偏低,储蓄偏高。二是体制决定的。自然资本中国考虑到负债即金融负债,同时,由于国家资产负债表中的(一国)金融债权和(另一国)金融债务互为镜像,它们同时发生,规模相等,方向相反,即,在全球(或所有经济体)范围内,金产=金融负债,我们可以将(1)、(2)合并,得到:一是服务业增加值占比提高是国家五年规划的要求。按照、国际货币基金组织、OECD以及委员会共同制定的国民账户体系(SNA2008),并结合中国的实际,我们将国家资产负债表又可划分为非金融企业、金融机构、、居民以及国外部门等五大部门。以2014年为例,中国的包容性财富相当于美国的68.3%,日本的167.0%,的260.9%,英国的4.8%(见表5)。为什么没有企业?因为企业的净财富,如果按最终所有者来说,最后都归属到、居民或外国投资者了。从规模看,目前我国实体经济部门债务规模占P比重不到250%。我们通过三种方法估算出2017年隐性债务杠杆为45万亿左右,占当年P的55%左右。这是我们在进行综合国力比较时要特别注意的方面!

  责任编辑:梁斌 055图2 财富收入比的国际比较(2000-2016)从速度看,我国杠杆率的增长速度太快了。需要指出的是,这些估算并没有用标准的国家资产负债表方法,财富包括了生成资本(produced capital)、人力资本、自然资本,甚至制度资本等,其涵盖范围显然比一般的资产负债表要广。(4)国内部门的资产净值=非金产+国内部门净金产以来我们都是以P来衡量一国的实力(比如说中国世界排名第二,也是说中国的P规模仅次于美国)。金产中的股票和投资基金等权益类资产具有更强的顺周期性,其估值水平与经济周期密切相关。由此提醒大家不要被滞后的杠杆率数据所。国际上流行的财富研究在20世纪初也传到了中国。其次,推动新一轮土地制度。中国公共部门的杠杆率比私人部门杠杆率高得多,这是值得我们认真的问题。农村集体土地的产权非常模糊,所有权、承包权、经营权“三权分置”。比如引入更多的市场机制、比如混改、推进僵尸企业的退出等等,都是对存量资产的优化配置。狭义指标(只考虑上市股票)数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。此外,我们的国际互动交流也很频繁。

  数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。但实际情况恰恰相反。但因朱厚熜太过方士、,每年不断修建祭祀法坛,法事祭礼不断,造成了巨大的奢靡浪费,并且常年服用含有大量汞、铅等重金属的丹药,也摧毁了他的身体。此外的原因是出于国际竞争甚或是战争的需要。这里面有一个重要人物——戈德史密斯,他的主要工作就是编制美国的国家资产负债表。第一位是巫宝三先生。农民就再也无法翻身了,我们也失去了消除城乡收入差别的重要机会。二是包括、基于互联网的信用类产品、消费金融类贷款、现金贷等在内的信用类消费贷款的共债与杠杆风险;资金流量表可支配收入(万亿)数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS),作者估计。为什么会这样?关键在于国企资产的扩张速度更快。过去讲流量赶超,现在要讲存量赶超。

  由此看来,问题和风险就都在企业部门了。表7 直接占比的国际比较下面分部门对杠杆率风险进行。在皮凯蒂的《21世纪资本论》中,财富收入比是一个核心概念。日本一直在做国富调研,这是值得我们关注的事情。国际清算银行2018年一季度的杠杆率出来以后就引起了轩然。最近,他们编制出了2015年和2016年的国家资产负债表,不过没有对外发布。国有企业与地方剪不断理还乱的关系是造成当前企业部门高杠杆的重要因素。财富是资产存量,收入是P。从结构看,问题出在企业部门。这和价值重估有很大关联。以此衡量,居民债务与可支配收入比就是112.2%(见表8)?

  此外,非金融企业杠杆率的估算中BIS高估了部分通过影子银行所形成的债务。没有这样一个国家资产负债表,国家治理就会遇到很大困难。皮凯蒂的合作者之一杨利告诉我,为了他们这篇关于中国财富积累与分配的论文(即AER论文),他把我们2013年和2015年出的两本书都翻遍了,作了很多标记,认真研究了我们的方法,觉得非常有帮助。当然不是要否认金融服务对的价值。国际货币基金组织专家几乎每年都会在与我们讨论国家资产负债表特别是资产负债表编制的相关问题。一是地方的隐性债务。他用这个数据解释了几乎所有的事情。比如我们刚开始搞工业化的时候,全国都要勒紧裤腰带,要轻消费、重积累。数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。资产的流动性处在动荡或危机时期各经济部门的清偿能力。其它应收/应付款项再生资本国外部门现在盛传的,是我国的居民债务与可支配收入比已经超过了当前的美国。数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。所以说他是“经济学之父,也某种程度上也可以说他是统计学创始人”。一方面,经济出现结构性减速,财政增速放缓,赤字也在上升,没有财力完全兜底!

  不过,考虑到财富估算的复杂性远超过P,因此,在进行财富比较的时候也需要谨慎。生成资本图5 金融业增加值占P比重(%)表6:财富的分配全部国民财富图9 国企与民企资产负债率的分化1.从财富积累角度,40年,我国的家底越来越厚。所以在目前产权仍然比较模糊的情况下,存在着土地收益如何分配的难题。以下为实录:我们再来看企业部门(见图8)。进行国际比较的时候,有三点比较重要:一是规模,二是速度,三是结构。所以,如果说之初我们是以“进入”的方式来推进增量,那么40年后的今天,我们更需要的是以“退出”的方式来推进存量。

  我国净值明显高于发达经济体,主要原因有两点:一是发展阶段决定的。而国企则相反,资产扩张快于负债扩张,从而出现国企资产负债率下降。与世行及阿罗等人的研究结果相比,中国与发达经济体之间包容性财富的差距要小得多。(六)价值重估、资产流动性与价格顺周期(一)财富角度的综合国力比较图8 非金融企业部门杠杆率(%)三、负债(杠杆率)角度的自然资本图3 金产增速快于非金产和P第二个层面,分配。一直很努力。不过,这样的赶超体制,同样也是当前我国杠杆率(特别是公共部门杠杆率)高企的体制根源。(五)直接与间接新浪财经讯 “新浪·长安讲坛”(总第351期)日前在大学经济管理学院。以上给出了国家资产负债表的部门划分、科目类别以及加总办法和一些会计恒等式,这些构成了编制国家资产负债表的基础。皮凯蒂认为现在全球的财富收入比,特别是发达国家财富收入比已经接近19世纪的高水平,“资本又回来了”,所以这个要进行根本。首先是价值重估。随着我国逐步进入老龄化以及消费驱动增长模式的建立,财富积累速度将会放缓。相比起来,2000-2007年,发达国家增长最快的是美国,每年增长4个百分点。这是着重讲三点。我们编制的国家资产负债表可以说填补了这项空白。

  这个结论来自于财富收入比的不断上升。就单个经济体而言,有实际意义的是国内部门合计,因此可以忽略国外部门与总计这两栏。其中国有企业股权为52万亿,占净金产的44%。自然资本(三)储备资产这是需要着重介绍的是资产负债表的基本逻辑关系。不过,也有担心:这些财富真的能够应对“惊涛骇浪”,应对金融危机吗?因此,还需要从价值重估、资产流动性与价格顺周期性作进一步的剖析。注:这里的无形资本是指人力资本及制度资本(如法制、效率、互信等),与一般所说的无形资产(比如知识产权)不同。最终的平等尽管难以做到(这与企业的规模等技术因素有关),但至少在法律法规上要建立这样的平等意识。为什么说几乎?因为有一些很小的国家,有可能比我们还高。下面简单介绍一下国内的研究。图6 直接与间接的不同定义三是突出竞争中性,纠正金融体系的体制性偏好。

  我国广义部门净资产为118.6万亿,即使剔除掉变现能力较差的非金产,净金产也达到73.0万亿元;其实要讲好中国故事,关键不在于修辞,或者是变换某个术语或概念,关键在于我们能拿出扎实的数据,而且是能够让老外信服的数据,这样,我们的中国故事才有力,才会立得住、传得开。无论是国有企业还是地方,核心是要在现代企业制度及现代治理框架下建立起规范的行为模式和激励约束机制,弱化扩张或赶超冲动,打破刚兑、隐性,硬化预算约束。国民储蓄率在40%以上的国家就很少,2017年中国47.4%的国民储蓄率确实常高了。但我的初衷在于,我们的国家资产负债表研究在国际上已经有了一定的话语权,即时财经我们希望把这个研究进一步推进下去,这对于讲好中国故事非常重要。比如,著名中国问题专家Barry Naughton在国际主流Journal of Economic Perspectives上发表的论文,以及《21世纪资本论》的作者皮凯蒂等人即将发表在《美国经济评论》(AER)上的论文,都引用了我们关于国家资产负债表的数据与方法。我们马上写了回应文章(那时候我们的二季度杠杆率数据已经出来):一季度看来是上去了,但二季度又下来了;因为2012年以来中国金融创新的步伐开始加快,了一系列政策,包括影子银行等的很多事情都跟这个有很大关系。日本美国当我们看到接近财富分配“三七开”的时候,觉得藏富于民似乎已经实现了!

  (一)国内金产/负债住户推算的家庭可支配收入(万亿)全部财富以上国际比较有三点值得关注:(二)国外金产/负债接下来要介绍的是国内三位学者,他们都来自于中国科学院经济所,是我的前辈。继世界银行2006年报告之后,诺贝尔经济学得主阿罗及其合作者对中美等国的国民财富及增长可持续性进行了研究。是不是日本效率比我们低?这就要打个问了,其实我们还没能给出很好的解释。世界银行先是通过未来各期(25年,约为一代人)消费流的折现价值总和(折现率 4%)估算出综合性国民财富(comprehensive wlth),然后再细分算出财富的各部分构成。世行用的是“先总后分”的办法。谢谢大家!虽然这些并不都能在当前的国家资产负债表中体现。但在正常时期,私人部门杠杆率一般都要大大超过公共部门。人均无形资本日本其次,尽管用国家资产负债表方法估算出的财富来衡量,中国与美国的实力差距已经不常大,但从更加综合的视角进行的财富估算,即时财经中美还差得很远,特别是人力资本、制度资本与自然资源等方面,还有很大的追赶空间。第三位是李伯重先生,他主要研究的是历史P。根据世行的数据不难看出,中美国民财富存在巨大差异(见表3):一方面,从结构看,中国的无形资本的比重明显偏低,而自然资本、生成资本的比重又很高。资产负债差额(资产净值)为什么中国金融业增加值占比这么高?我提出几个解释,供大家参考。我们的财富增长那么快是什么导致的?是实际的财富增长还仅仅是价值重估?比如价格一倍又一倍的往上翻,会不会哪天又跌下来了?这就会导致财富存量发生大幅波动。

  而金融业增加值的提高往往是提高服务业增加值最“有效”的方式,它不但快而且还非常高端。因此,SNA2008对于资产负债表的合并加总持保留态度。至于采取什么样的措施要由你们自己来定。与P指标相比,财富指标所衡量的综合国力更接近于美国。今天大家都关注的土地,我认为是农民改变自己命运的最后一次机会。战争爆发,没有人去投资,私人部门都几近崩溃了,只有在投资,制造炮弹、坦克、飞机,提供各种公共服务(包括安全)。和一般职工养老保险缺口(这部分仅是的或有债务,不见得都要负担)不同,作为及其相应部门的雇员,机关事业单位人口的养老保险缺口的责任人毫无疑问是。他还跟我说,历史资产负债表的估算比历史P的估算可能还要容易些。他们在上个世纪90年代就开始试编,并于2004年发布了1998年的国家资产负债表。主要是因为我们不知道把它归入哪个部门,依据是什么。他的很多估算方法看起来很“原始”,但我们今天还在用。金融业增加值一定意义上可以看作是实体经济获得金融服务的成本,而这个金融服务的成本非常高。还有一个发现就是,日本一直在做着国富的调研(见图1)。

  大体归纳如下:比较(3)和(4),不难发现,当具体考察一个经济体时,合并资产负债表往往会丢掉很多有用的信息。(二)中国社科院国家资产负债表研究中心(CNBS)与国际话语权图12 三种方法估算的地方债务比较(占P的比重)第三,“四位一体”的赶超体制。这也提醒我们,在经济面临下行周期时,对可能的金融风险应有更充分的准备,不能满足于拥有规模较大的资产净值本身。日本美国(三)财富收入比表2 净财富的国际比较(2016)为了更公允地来判断,可以参考国际货币基金组织更大范围的研究。国家人力资本我国金产占P比重不是那么高,但是金融业的增加值几乎是世界第一(见图5)。所以能够在短期内动员大量的资源,使经济获得更快的发展。而如果采用国际通行的资金流量表中的居民可支配收入,那么,居民债务与可支配收入比就会低得多,只有81.5%(见表9)。这里我想引用拉格朗日的一句话:“他们可以一眨眼就把他的头砍下来,但他那样的头脑一百年也再长不出一个来了。总体而言,广义资产的变现能力还是比较强的。

  国家账本或者说国家资产负债表提供的这种非常专业的数据,在国家治理中发挥着十分重要的作用。我们一般所讲杠杆率指的是宏观杠杆率,即债务与P的比例。到现在为止,发达经济体基本上都有国家资产负债表。值得一提的是,有一位资深的美计学家(目前是美计学会与非盈利组织部的)去年专门给我发来一篇文章(已在国外发表),是他对我们的国家资产负债表研究所作的和比较,做的非常认真,也是对我们的肯定和鼓励。在过去40年甚至更长时间,工农业产品剪刀差,农民兄弟们做出了巨大贡献。这是我们更不愿意看到的结果。如果根据住户调查所获得的可支配收入,这个数据学界普遍认为是低估了。四是从国家资产负债表角度讨论供给侧结构性。(七)“国家账本”的中国财富增长为什么这么快?原因有两条:一是P增长快,二是消费少。

  我们要大力发展直接,这个提法没有问题。在此过程中,要有其它保障性政策形成配套,减少破产重组带来的震荡。二是,中国今天提倡大力发展直接,决不是来自于格利和肖的标准,而是突出了市场在金源配置中的决定性作用。存货回顾历史的时候,我们并没有认真讨论负债研究是什么时候开始的,又是如何向前推进的。不过,在最新版即国家资产负债表2018的研究中,我们在一些方面也超越了他们,书中还专门设有一章是对皮凯蒂估算结果的评论和比较。因为持有大量国有企业股权(包括非上市股权),从而直接占比就非常高了。从6到12到18,全球债务增速已经非常快。到一战之前,有关财富估算都还是比较时髦的。进一步,我们把国企与杠杆率合计,形成所谓公共部门杠杆率,那么这个数字会达到140%,大大超过私人部门杠杆率(居民部门加上非国有企业部门)103.9%。相比而言,工业企业(代表民营企业)总负债上升了2.9%,而总资产仅上升了1.1%!

  中国中国二、国家资产(财富)视角的(1)总资产=负债+资产净值数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。首先,我们比BIS的数据至少要早一个季度以上。现在无论是要素资源也好,市场机会也好,都要争夺。对于居民和的净金产,其价值重估的贡献分别为53%和88%,即他们所持有的金产增加的部分超过一半以上的比例来自于资产估值的上升。国际比较发现,部门资产净值,4%、日本1%、英国-9%,美国-6%。但我们的人均P跟美国比相差太远了,这是我们需要的。如果这些没搞清楚,笼统地去谈发展直接就会迷失了方向。按麦金农的指标,中国比较低,不是最低;国企或地方不能在去杠杆过程中享受“特别照顾”,或以种种理由请求“豁免”。学过经济学特别是经济思想史的,对威廉·配第应该很熟悉。OECD国家中,负债中的养老金占比较高的有(2016年占比38%)、冰岛(31%)、美国(17%)、(15%)、(13%)。大家可以想想,那么高的金融业增加值,瓜分的是谁的利益?按的劳动价值论,金融和服务业不创造价值,分配的是实体经济收益。前两本均译成英文,由国际著名出版机构springer出版,第三本的外译也在进行中。其中,主栏为资产、负债项目及其差额,宾栏是国民经济各部门及合计加总。所以当我们认为财富收入比是衡量效率的重要指标时,也要知道它可能是有局限性的,不一定反映的那么全面。以上难免有“王婆卖瓜”之嫌。在这些报告中,世界银行首先估算了综合性国民财富(comprehensive wlth),然后将国民财富划分为四部分:生成资本(produced capital)、自然资本、人力资本、以及制度资本(如法制、效率、互信等)。

  因为,2016年中国P占美国的比重为57.2%(2018年为66.3%),而中国净财富则占到美国的70.7%。如果认真地进行风险调整,再考虑到我们的风险损失可能比发达经济体更大,那么中国的金融业增加值占比就不会是世界第一了。我在这里重点讲一下财富收入比的两层含义。而将资产与负债二者结合起来研究,则到了上个世纪30年代。另一方面,其实也是更重要的,如果承诺兜底,就会产生风险,扭曲国企、地方与金融机构的行为,扭曲风险定价,从而扭曲资源配置。图1 日本最近的国富调查=非金产+净国际投资头寸中国首先,将地方隐性债务(主要是债务)与的显性债务加在一起,广义部门杠杆率超过了90%。这种体制的优势在于:所有风险都由扛着,国企、地方与金融机构就可以心无旁骛、勇往直前,只管发展、不顾风险。对于选手是否是“回锅肉”这一身份以及如何吸粉,观众们并不在意。贤传:贤人阐释的著作)。据此研究,不少经济体的净资产是正的。这个很好解释:因为发达经济体是私有制,土地私有,没有那么多国企,加上提供必要的公共服务需要发一堆债,结果就是净财富很少甚至为负了。事实上,只有市场经济规则的硬约束以及兜底的消除,才能够真正地让市场在去杠杆过程中发挥决定性作用。我们估算,对于全部非金产,2000-2015年这15年间,平均每年增长23.0万亿,其中有68%(约15.7万亿)来自于投资,其余32%(约7.3万亿)来自于价值重估。数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。嘉靖(1539年)邵元节病逝,听闻以后伤心的,加封他“少师”头衔,派遣锦衣送遗体返乡,并以伯爵之礼安葬。假定新人替代率为35%或45%,则隐性债务规模占当年P比重则分别达到28.8%和38%。主导、经济赶超,地方直接参与经济建设,形成大量的性财富;作者制作。

  股票和投资基金份额再有价格的顺周期性。所以他们要做到心里特别有底、特别靠谱的时候才能公布。一位经济学家写了本《新国富论》,国内出了中文版。因为国有企业的结构性优势、地方的扩张冲动,以及金融机构的体制性偏好,会在或兜底的支持下“”,导致信贷扩张“任性”,行为方式发生扭曲,从而形成大量的债务积累和风险集聚。按照戈德史密斯的定义,我们也是很高的,接近美国(见表7)。当然我并不是说居民杠杆率没有风险,只是不要夸大。“国家账本”的大数如下:截止到2016年,我国净资产是437万亿,这是我们衡量一国财富所用的指标。最近读到一些文献,讲古罗马帝国的治理,核心就在于国家能不能把税收上来,而征税能力就体现在你有没有基础数据。净财富的国际比较见表2。发达国家的国民储蓄率基本上是20%左右,新兴经济体、发展中国家基本上是30%多,东亚国家比这个数高一点,但也比中国低。(一)国家资产负债表研究溯源外汇储备(3)资产净值=非金产数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。二是国家资产(财富)视角的;有了国民收入,消费掉一些,储存下来的才可能变成财富。数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。对于民企而言,虽然负债方的增速已经很低,但资产方出现了更低的增速,导致了民企资产负债率被动上升。正是认识到给国企或地方,一定会获得的“”,在信贷投放过程中才会产生歧视和偏向。5.23万亿(其中地下矿藏:1.05万亿美元)财富的分布,大家都特别关心,因为这涉及到资源配置,跟我们未来有很大关系。你要等着出现风险的那一天吐出来,至少吐出一部分。金产/负债中国资产净值规模(亿元)表8 住户调查债务收入比自然资本住户调查债务收入比不过,把所有的都打到国企身上似乎也有问题。三是国家负债(杠杆率)视角的。

  我们已经超过8%,英国最高的时候超过9%,英国金融的发展对实体经济和英国本身造成损害,他们自己称之为“金融”。但是,净财富可能是衡量一国综合国力的更好指标,这不仅是因为它涵盖范围更广,而且存量财富是增量产出的基础。2016年,中国净财富是63万亿美元,而美国则接近90万亿美元。日本这么做,看来颇多“先见之明”。企业上市后估值提升、住价格上涨等是价值重估的主因。这是我们在使用财富数据并进行国际比较的时候需要注意的。这体现出编表的工作、基础统计工作的重要性。第二位是吴承明先生。第三,的财富估算与我们的结果比较接近,但与世行的结果差距较大,原因在于方法上的不同。主要原因在于,财富的衡量相当复杂,而且大家一般会隐藏自己的财富。通过梳理1995年到现在的整个时间序列数据,我们发现每到一季度都有季节性的上升。法国大后颁布的税收制度就是受到这部著作的,著作中的方法被广泛运用于估算新税制的预期收益。数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。有专家解释说,农民土地的承包权在一定程度上相当于所有权,但这只能说是“相当于”,毕竟不是最终的所有权。

  如果土地都市场化了,但是增值收益却跟农民没有关系或少有关系,我认为这是最大的失误。贷款关于财富估算当然不止这两位。国家是有来征用集体土地的。未来看,必须突出竞争中性,即无论什么性质的企业,它在获得金融信贷方面待遇应该是平等的。有依据国际清算银行数据得出判断:中国的杠杆率又上来了,以前的去杠杆成绩过半。他们的论文在某些方面对我们的方法有所改进;我们有那么多的储蓄,要为投资,大都要经过金融中介。资金流量表债务收入比人力资本另一位叫拉瓦锡,他是一个化学家,被称为化学之父。我们在用一些学术概念包括提一些政策时,一定要想到我们最初的动机是什么,不能被概念本身所。据中国社科院国家资产负债表研究中心估算,在新人替代率为40%情况下,机关事业单位养老保险缺口到2050年累计达246万亿(2050年价格),占当年P的29%。但考虑到地方隐性债务和养老金缺口,资产价格的顺周期性,以及僵尸国企所形成的无效资产,我们需要对当前的资产净值持谨慎态度。这对我们是一种挑战。这个结果跟我前面所讲的财富占比27%是密切关联的。从国家资产负债表中能够发现我国经济发展中的很多结构性问题,由此可以提出相应的举措。我国居民杠杆率增速仅次于增长最快且还出了大问题的美国,确实值得关注!

  最不正常的是企业部门,2018年企业部门杠杆率为153.6%,即时财经基本上位列全球之冠。金融中介大家耳熟能详,银行是坐收存贷利差的。正是由于大量股票与股权未被金融中介持有而是由直接持有,才导致了以格利和肖标准来衡量的中国直接占比竟然高过美英日德。但如果考虑到隐性及或有负债,的杠杆率就会很高了。综合以上,尽管居民杠杆率风险也值得关注,但更大的问题在国企与地方。加入国外部门,一方面是出于会计平衡的需要,另一方面,也只有像或IMF这样将全球所有经济体视为一个整体的国际机构,考察国外部门才有意义(表1即是以全球为考察对象)。3.拥有近120万亿净资产,可应对经济金融领域的“惊涛骇浪”。但经过对比以后,我们对自己的数据还常有信心。目前来看,P核算已有共识,但财富估算却还有不少分歧。所以,要客观地看待企业部门的高杠杆。他也做过财富统计,而且起了很大作用。(3)式成立的前提是纳入了国外部门。如何撬动公共部门的财富,使其利用效率提高,是全球性的问题。四是金融业增加值没有经过风险调整。财富估算比P估算要复杂得多,所以财富估算的结果对方法的依赖也要更强。黄金储备与特别提款权无形资本居民持有比例(%)非金产(屋和构筑物、机器和设备、培育性生物资源、知识产权产品)二是机关事业单位养老保险缺口。(2)总资产=非金产+金产表3世界银行:2005年中美两国财富核算(2005年美元)债务性证券人力资本农地价值我们做了估算,但这次没有把它纳入国家资产负债表(只是纳入了的储备土地价值)。第一个层面,效率。我们进行了梳理(见图6)。

  可惜的是,法国大把他送上了断头台,或许因为他是包税商。同时,对于债务问题较为严重的地方进行债务重整,形成较强的外部压力。其中非金产424万亿,净金产13万亿。简单来说,当前我们财富分布状况:居民分配超过七成,分配接近三成(见表6)。表5 :包容性财富的国际比较(10亿美元,2005年不变价国际元)直接投资下属相关机构与项目组则推出了包容性财富(Inclusive Wlth)的估算。一个国家的土地、人口以及的财富,这些信息如果不掌握,就无法收税,更谈不上国家治理了。我们比较熟悉的发达经济体很多是接近0或者是负的。非金产投资数据来源:中国科学院国家资产负债表研究中心(CNBS)。以公有制为主体,土地、国有企业都算作资产(或公共部门资产)。居民杠杆率风险除了增速太快,还有三点值得注意:一是短期消费贷成为变相的住户抵押贷款!

  原因在于BIS数据中不同部门之间存在一些重复计算的问题,尤其是在部门和非金融企业之间的重复;全球的实体经济部门债务规模,2000年是6万亿美元,2008年是12万亿美元,2018年是18万亿美元。通过重构,可以看到高杠杆率的症结到底在什么地方。中国怎样盘活和重置公共部门的大量存量资产,我认为这是未来的重大课题。英国基于国家账本,特别是财富(资产)角度的,大体可以获得以下几个方面的:鉴于国有企业与地方之间的交织关系,我们可以对宏观杠杆率作一下重构。每个家庭或都会有自己的一本账。编制国家账本,最初的动因可能就是征税。但我们发展直接是为了什么?就是要提高直接占比?其实不是。而这种“先分后总”的办法与我们编制国家资产负债表方法是差不多的,所以结果也比较接近。库兹涅茨最初最重要的贡献就是关于国民经济核算,著名的库兹涅茨倒U型曲线年左右的库兹涅茨“人口”或“建筑”周期,也都来自于他的基本统计核算与发现。问题出在以什么样的统计数据来衡量居民的可支配收入。

原文标题:即时财经张晓晶:国家资产负债表与供给侧结构性 网址:http://www.hsschool.cn/jishicaijing/2020/0630/4301.html

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